Skip to content Skip to sidebar Skip to footer

Kebijakan Dividen Pasif Versus Aktif

Kebijakan Dividen Pasif Versus Aktif


Kebijakan dividen merupakan bagian integral dari keputusan pendanaan perusahaan. Rasio pembayaran dividen menentukan jumlah pendapatan yang dapat ditahan di perusahaan sebagai sumber pembiayaan. Namun, mempertahankan jumlah yang lebih besar dari pendapatan saat ini di perusahaan berarti bahwa lebih sedikit uang akan tersedia untuk pembayaran dividen saat ini. Oleh karena itu, aspek utama dari kebijakan dividen perusahaan adalah menentukan alokasi laba yang tepat antara pembayaran dividen dan penambahan laba ditahan perusahaan.


Dividen sebagai Residual Pasif


Untuk mengevaluasi pertanyaan apakah rasio pembayaran dividen mempengaruhi kekayaan pemegang saham, pertama-tama perlu untuk memeriksa kebijakan dividen perusahaan sebagai semata-mata keputusan pendanaan yang melibatkan retensi laba. Setiap periode, perusahaan harus memutuskan apakah akan mempertahankan labanya atau membagikan sebagian atau seluruhnya kepada pemegang saham sebagai dividen tunai.

Selama perusahaan dihadapkan dengan proyek investasi yang memiliki pengembalian melebihi yang diperlukan (yaitu, proyek NPV positif), perusahaan akan menggunakan pendapatan, ditambah jumlah sekuritas senior yang akan didukung oleh peningkatan basis ekuitas, untuk membiayai proyek ini. Jika perusahaan memiliki laba yang tersisa setelah membiayai semua peluang investasi yang dapat diterima, laba ini kemudian akan dibagikan kepada pemegang saham dalam bentuk dividen tunai. Jika tidak, tidak akan ada dividen.

Jika jumlah peluang investasi yang dapat diterima melibatkan jumlah uang total yang melebihi jumlah laba ditahan ditambah sekuritas senior yang akan didukung oleh laba ditahan ini, perusahaan akan membiayai kelebihan kebutuhan dengan kombinasi penerbitan ekuitas baru dan sekuritas senior.

Ketika kita memperlakukan kebijakan dividen sebagai keputusan pendanaan yang ketat, pembayaran dividen tunai adalah residu pasif. Persentase pendapatan yang dibayarkan sebagai dividen akan berfluktuasi dari periode ke periode sesuai dengan fluktuasi jumlah peluang investasi yang dapat diterima yang tersedia bagi perusahaan. Jika peluang ini berlimpah, persentase pendapatan yang dibayarkan kemungkinan akan menjadi nol.

Di sisi lain, jika perusahaan tidak dapat menemukan peluang investasi yang menguntungkan, dividen yang dibayarkan akan menjadi 100 persen dari pendapatan. Untuk situasi di antara dua ekstrem ini, rasio pembayaran dividen akan menjadi pecahan antara nol dan satu.

Perlakuan kebijakan dividen sebagai residu pasif, detentukan semata-mata oleh ketersediaan proposal investasi yang dapat diterima, menyiratkan bahwa dividen tidak relevan. Apakah dividen benar-benar hanya sarana untuk mendistribusikan dana yang tidak terpakai? Sebaliknya, haruskah pembayaran dividen menjadi variabel keputusan aktif dengan retensi pendapatan sebagai residual?

Untuk menjawab pertanyaan ini, kita harus menguji argumen bahwa dividen tidak relevan, yang berarti bahwa perubahan rasio pembayaran dividen (menjaga peluang investasi konstan) tidak mempengaruhi kekayaan pemegang saham.


Ketidakrelevanan Dividen


Miller dan Modigliani (M&M) memberikan argumen paling komprehensif untuk ketidakrelevanan dividen. Mereka menegaskan bahwa, mengingat keputusan investasi perusahaan, rasio pembayaran dividen hanyalah detail dan tidak mempengaruhi kekayaan pemegang saham. M&M berpendapat bahwa nilai perusahaan ditentukan semata-mata oleh kekuatan pendapatan dari aset perusahaan atau kebijakan investasinya, dan bahwa cara aliran pendapatan dibagi antara dividen dan laba ditahan tidak mempengaruhi nilai ini.

Ketika kita mempertimbangkan keputusan struktur modal, M&M mengasumsikan pasar modal yang sempurna di mana tidak ada biaya transaksi, tidak ada biaya flotasi untuk perusahaan yang menerbitkan sekuritas, dan tidak ada pajak. Selain itu, keuntungan masa depan perusahaan diasumsikan diketahui dengan pasti.


Dividen Saat Ini Versus Retensi Laba

Inti dari posisi M&M adalah bahwa efek pembayaran dividen pada kekayaan pemegang saham diimbangi dengan cara pembiayaan lain. Mari kita pertimbangkan untuk menjual saham biasa tambahan untuk meningkatkan modal ekuitas daripada hanya menahan laba.

Setelah perusahaan membuat keputusan investasinya, ia harus memutuskan apakah (1) mempertahankan laba atau (2) membayar dividen dan menjual saham baru dalam jumlah dividen ini untuk membiayai investasi. M&M menyarankan bahwa jumlah nilai diskon per lembar saham biasa setelah pembiayaan ditambah dividen saat ini yang dibayarkan persis sama dengan nilai pasar per lembar saham biasa sebelum pembayaran dividen saat ini.

Dengan kata lain, penurunan harga pasar saham biasa karena dilusi yang disebabkan oleh pendanaan ekuitas eksternal justru diimbangi dengan pembayaran dividen. Dengan demikian pemegang saham dikatakan acuh tak acuh antara menerima dividen dan memiliki laba ditahan oleh perusahaan.


Konversi Nilai

Mengingat asumsi M&M tentang kepastian dan pasar modal yang sempurna, ketidakrelevanan dividen secara alami mengikuti. Prinsip nilai total memastikan bahwa jumlah nilai pasar ditambah dividen saat ini dari dua perusahaan yang identik dalam segala hal selain rasio pembayaran dividen akan sama.

Investor dapat mereplikasi aliran dividen apa pun yang mungkin dapat dibayarkan oleh perusahaan tetapi saat ini tidak. Jika dividen lebih rendah dari yang diinginkan, investor dapat menjual sebagian saham untuk mendapatkan distribusi kas yang diinginkan. Jika dividen lebih tinggi dari yang diinginkan, investor dapat menggunakan dividen untuk membeli tambahan saham di perusahaan. Dengan demikian investor dapat memproduksi dividen "buatan sendiri" dengan cara yang sama seperti mereka dapat merancang leverage keuangan "buatan sendiri" jika mereka tidak senang dengan struktur modal perusahaan saat ini.

Agar keputusan perusahaan memiliki nilai, perusahaan harus dapat melakukan sesuatu untuk pemegang saham yang tidak dapat mereka lakukan untuk diri mereka sendiri. Karena investor dapat membuat dividen buatan sendiri, yang merupakan pengganti sempurna untuk dividen perusahaan berdasarkan asumsi sebelumnya, kebijakan dividen tidak relevan. Akibatnya, satu kebijakan dividen sama baiknya dengan yang berikutnya. Perusahaan tidak dapat menciptakan nilai hanya dengan mengubah campuran dividen dan laba ditahan. Seperti dalam teori struktur modal, ada kekekalan nilai sehingga jumlah bagian-bagiannya selalu sama.


Argumen untuk Relevansi Dividen


Sejumlah argumen telah diajukan untuk mendukung posisi sebaliknya, yaitu, bahwa dividen relevan dalam kondisi ketidakpastian. Dengan kata lain, investor tidak peduli apakah mereka menerima pengembalian dalam bentuk pendapatan dividen atau apresiasi harga saham.


Preferensi untuk Dividen

Investor tertentu mungkin memiliki preferensi untuk dividen atas keuntungan modal. Pembayaran dividen dapat menyelesaikan ketidakpastian dalam pikiran mereka tentang profitabilitas perusahaan. Dividen diterima pada saat ini, secara berkelanjutan, sedangkan prospek realisasi keuntungan modal adalah di masa depan.

Oleh karena itu investor di perusahaan yanng membayar dividen menyelesaikan ketidakpastian mereka lebih awal daripada mereka yang berinvestasi di perusahaan yang tidak membayar dividen. Sejauh investor lebih suka resolusi awal ketidakpastian, mereka mungkin bersedia membayar harga yang lebih tinggi untuk saham yang menawarkan dividen lebih besar, semua hal lain dianggap konstan. Jika, pada kenyataannya, investor dapat membuat dividen "buatan sendiri", preferensi seperti itu tidak rasional.

Meskipun demikian, pernyataan yang cukup dari investor membuat sulit untuk mengabaikan argumen ini. Mungkin, baik untuk alasan psikologis atau alasan ketidaknyamanan, investor memilih untuk tidak membuat dividen "buatan sendiri" tetapi untuk mendapatkan "hal yang nyata" langsung dari perusahaan.


Pajak atas Investor

Ketika kita mengizinkan pajak, ada berbagai efek. Sejauh tarif pajak pribadi atas keuntungan modal kurang dari pada pendapatan dividen, mungkin ada keuntungan untuk retensi pendapatan. Selain itu, pajak capital gain ditangguhkan sampai penjualan saham yang sebenarnya (ketika keuntungan apapun kemudian direalisasikan).

Secara efektif, pemegang saham diberikan pilihan waktu yang berharga ketika perusahaan menahan laba daripada membayar dividen. Juga, pajak keuntungan modal dapat dihindari sama sekali jika sekuritas yang dihargai diberikan sebagai hadiah untuk tujuan amal atau jika pemilik sekuritas meninggal. Untuk alasan ini, pajak efektif atas keuntungan modal (dalam istilah nilai sekarang) lebih kecil daripada pajak atas pendapatan dividen, bahkan ketika tarif pajak federal untuk kedua jenis pendapatan adalah sama.

Ini akan menunjukkan bahwa saham yang membayar dividen perlu memberikan pengembalian sebelum pajak yang diharapkan lebih tinggi daripada saham yang tidak membayar dividen dengan risiko yang sama. Menurut gagasan ini, semakin besar hasil dividen pada satu saham, semakkin tinggi pengembalian sebelum pajak yang diperlukan, semua hal lainnya tetap sama. Namun, semua investor tidak mengalami pengenaan pajak yang sama pada kedua jenis pendapatan yang baru saja dibahas.

Investor institusi tertentu, seperti dana pensiun, tidak membayar pajak atas pendapatan dividen atau keuntungan modal yang direalisasikan. Investor seperti itu akan acuh tak acuh dari sudut pandang pajak antara satu rupiah pendapatan dividen dan satu rupiah keuntungan modal. Bagi investor korporat, dividen antar perusahaan dikenakan pajak dengan tarif efektif di bawah tarif yang berlaku untuk capital gain.


Biaya Flotasi

Ketidakrelevanan pembayaran dividen didasarkan pada gagasan bahwa, ketika ada peluang investasi yang menguntungkan namun dividen dibayarkan, dana yang dibayarkan dari perusahaan harus diganti dengan dana yang diperoleh melalui pembiayaan eksternal. Pengenalan biaya flotasi yang terlibat dengan pembiayaan eksternal mendukung retensi pendapatan di perusahaan. Untuk setiap rupiah yang dibayarkan dalam bentuk dividen, perusahaan memperoleh kurang dari satu rupiah setelah biaya flotasi per rupiah dari pembiayaan eksternal.


Biaya Transaksi dan Pembagian Efek

Biaya transaksi yang terlibat dalam penjualan sekuritas cenderung membatasi proses arbitrase dengan cara yang sama seperti yang dijelaskan untuk hutang. Pemegang saham yang menginginkan pendapatan saat ini harus membayar biaya perantara atas penjualan bagian kepemilikan saham mereka jika dividen yang dibayarkan tidak cukup untuk memenuhi keinginan mereka saat ini akan pendapatan.

Biaya ini, per rupiah saham yang dijual, berbanding terbalik dengan besar kecilnya penjualan. Untuk penjualan kecil, biaya perantara bisa menjadi persentase yang cukup signifikan dari total penjualan. Sebagai akibat dari biaya ini, pemegang saham dengan keinginan konsumsi melebihi dividen saat ini akan lebih suka perusahaan membayar dividen tambahan.

Pasar modal yang sempurna juga mengasumsikan bahwa sekuritas dapat dibagi tanpa batas. Fakta bahwa unit sekuritas ekuitas terkecil adalah satu saham dapat mengakibatkan "kekakuan" sehubungan dengan penjualan saham untuk pendapatan saat ini. Ini juga bertindak sebagai pencegah penjualan saham sebagai pengganti dividen.

Di sisi lain, pemegang saham yang tidak menginginkan dividen untuk tujuan konsumsi saat ini perlu menginvestasikan kembali dividen mereka. Di sini, sekali lagi, biaya transaksi dan masalah pembagian bekerja untuk merugikan pemegang saham, meskipun kali ini sebagai penghalang untuk pembelian saham. Jadi biaya transaksi dan masalah pembagian pemotongan dua arah, dan seseorang tidak dapat menarik kesimpulan terarah mengenai pembayaran dividen versus laba ditahan.


Batasan Kelembagaan

Investor institusional tertentu dibatasi dalam jenis saham biasa yang dapat mereka beli atau dalam persentase portofolio yang dapat mereka pegang dalam berbagai jenis saham biasa. Daftar sekuritas yang memenuhi syarat yang ditentukan untuk investor ini sebagian ditentukan oleh lamanya waktu pembayaran dividen. Jika suatu perusahaan tidak membayar dividen, atau belum membayarnya dalam jangka waktu yang cukup lama, investor institusional tertentu tidak diizinkan untuk berinvestasi dalam saham perusahaan tersebut.

Universitas, di sisi lain, terkadang memiliki batasan pengeluaran capital gain dari dana abadi mereka. Juga, sejumlah perwalian memiliki larangan terhadap likuidasi pokok. Dalam kasus saham biasa, penerima perwalian berhak atas pendapatan dividen tetapi tidak atas hasil penjualan saham biasa.

Sebagai akibat dari ketentuan ini, wali amanat yang mengelola investasi mungkin merasa dibatasi untuk memberikan perhatian khusus pada hasil dividen dan mencari saham yang membayar dividen yang wajar. Meskipun dua pengaruh yang dijelaskan kecil secara agregat, mereka bekerja ke arah preferensi untuk dividen sebagai lawan retensi pendapatan dan keuntungan modal.


Sinyal Keuangan

Sinyal keuangan berbeda dari argumen lain yang disajikan di bagian ini karena bergantung pada ketidaksempurnaan di pasar informasi keuangan. Ini menunjukkan bahwa dividen berdampakk pada harga saham karena mereka mengkomunikasikan informasi, atau sinyal, tentang profitabilitas perusahaan. Agaknya, perusahaan dengan kabar baik tentang profitabilitas masa depan mereka akan ingin memberi tahu investor. Daripada membuat pengumuman sederhana, dividen dapat ditingkatkan untuk menambah keyakinan pada pernyataan tersebut.

Ketika sebuah perusahaan memiliki target rasio pembayaran dividen yang telah stabil dari waktu ke waktu, dan perusahaan meningkatkan rasio ini, investor mungkin percaya bahwa manajemen mengumumkan perubahan positif dalam profitabilitas masa depan yang diharapkan dari perusahaan. Sinyal kepada investor adalah bahwa manajemen dan dewan direksi benar-benar percaya bahwa segala sesuatunya lebih baik daripada harga saham yang tercermin.

Dengan demikian, harga saham dapat bereaksi positif terhadap kenaikan dividen ini. Idenya di sini adalah bahwa laba akuntansi yang dilaporkan dari suatu perusahaan mungkin bukan cerminan yang tepat dari pendapatan ekonomi perusahaan. Sejauh dividen memberikan informasi tentang pendapatan ekonomi yang tidak disediakan oleh laba yang dilaporkan, harga saham akan merespons. Dengan kata lain, dividen tunai berbicara lebih keras daripada kata-kata. Dengan demikian dividen dikatakan digunakan oleh investor sebagai prediktor kinerja masa depan perusahaan. Dividen menyampaikan harapan manajemen tentang masa depan.


Pengujian Empiris Kebijakan Dividen


Meskipun ada sejumlah faktor yang dapat menjelaskan dampak dividen terhadap penilaian, banyak yang sulit untuk diuji. Sebagian besar pengujian empiris telah berkonsentrasi pada efek pajak dan sinyal keuangan. Ini bukan untuk mengatakan bahwa hal-hal seperti preferensi untuk dividen, biaya flotasi, biaya transaksi, dan pembatasan institusional tidak berpengaruh. Sebaliknya, apa pun hasil dari faktor-faktor ini dibanjiri oleh pajak dan efek sinyal keuangan.

Dengan efek pajak, di mana dividen dikenai pajak lebih berat (dalam istilah nilai sekarang) daripada keuntungan modal, harga saham dan pengembalian sebelum pajak harus mencerminkan perpajakan diferensial ini. Hasil empiris telah beragam, apakah saham dengan dividen tinggi memberikan pengembalian sebelum pajak yang diharapkan lebih tinggi daripada saham dengan dividen rendah untuk mengimbangi efek pajak. Namun, dalam beberapa tahun terakhir, buktinya sebagian besar konsisten dengan netralitas dividen.

Berbeda dengan hasil campuran untuk efek pajak, bukti sinyal keuangan konsisten dalam mendukung efek pengumuman dividen: Peningkatan dividen menyebabkan kelebihan pengembalian saham positif, sedangkan penurunan dividen menyebabkan pengembalian kelebihan negatif. Oleh karena itu dividen akan muncul untuk menyampaikan informasi.


Implikasi bagi Kebijakan Perusahaan


Sebuah perusahaan harus berusaha untuk menetapkan kebijakan dividen yang akan memaksimalkan kekayaan pemegang saham. Hampir semua orang setuju bahwa jika sebuah perusahaan tidak memiliki peluang investasi yang cukup menguntungkan, ia harus mendistribusikan kelebihan dana kepada pemegang sahamnya. Perusahaan tidak perlu membayar bagian pendapatan yang tidak terpakai secara tepat setiap periode.

Memang, mungkin ingin menstabilkan jumlah absolut dari dividen yang dibayarkan dari periode ke periode. Namun dalam jangka panjang, total pendapatan yang ditahan, ditambah sekuritas senior tambahan yang didukung oleh basis ekuitas yang meningkat, akan sesuai dengan jumlah peluang investasi baru yang menguntungkan. Kebijakan dividen masih akan menjadi residual pasif yang ditentukan oleh besarnya peluang investasi.

Agar perusahaan dibenarkan dalam membayar dividen lebih besar dari yang ditentukan oleh jumlah laba yang tersisa setelah membuat semua peluang investasi yang dapat diterima, harus ada preferensi bersih untuk dividen di pasar. 

Faisal
Faisal Sira tajak tapileh situek, sira taduek tacop keu tima.

Post a Comment for "Kebijakan Dividen Pasif Versus Aktif"